Luego de anticipar en una nota anterior de Mestiza el desatino de liberar el mercado de cambios en una economía con restricción externa, el autor de esta nota reseña el reciente informe del Banco Central que le puso números reales al descalabro económico que esto provocó en beneficio de unos pocos.
El BCRA publicó a mediados de mayo un informe especial sobre la dinámica del endeudamiento externo y la fuga de capitales durante el período que se inició en diciembre de 2015 con la desregulación cambiaria y que finalizó en octubre de 2019 con la reimposición de los controles de cambio, luego de las elecciones presidenciales que marcaron la derrota del entonces oficialismo.
La publicación analiza en detalle el ciclo de endeudamiento que en tiempo récord condujo a una severa crisis de balance de pagos. Las consecuencias de ésta son bien conocidas, aunque conviene repasarlas. Argentina concluyó el año 2019 con una de las recesiones más prolongadas de su historia, la tasa de inflación más alta de los últimos 28 años, el desempleo más elevado en 13 años y niveles de pobreza que alcanzaban a más del 35% de la población. En esta reseña se repasan las principales conclusiones del trabajo.
La primera sección del informe del BCRA repasa la génesis de las crisis por sobreendeudamiento externo, tan recurrentes en las economías latinoamericanas durante los últimos cuarenta años. Dichos episodios se encuentran antecedidos por un conjunto de políticas que pueden estilizarse en tres grandes grupos: (1) la desregulación cambiaria y apertura de la cuenta capital y financiera del balance de pagos; (2) la adopción de regímenes monetarios enfocados exclusivamente en la reducción de la inflación, que inducen fuertes incrementos en la tasa de interés doméstica con el fin de incrementar el atractivo de los activos locales; (3) políticas activas de endeudamiento externo (ya sea públicas como privadas), que abastecen de divisas a la economía, permitiendo relajar transitoriamente la restricción externa.
El set de políticas arriba mencionado incentiva el ingreso de capitales externos, generando tendencias a la apreciación cambiaria ( reducción del tipo de cambio real) y un auge de los negocios financieros y actividades productivas no transables internacionalmente. Con el paso del tiempo, las necesidades de financiamiento externo aumentan, tanto por la vía de las mayores importaciones de bienes y servicios, como por la creciente carga de intereses, utilidades y dividendos remitidos al exterior y la formación de activos externos de residentes (FAE). De ese modo, se incrementa progresivamente la percepción de riesgo y vulnerabilidad externa de la economía, elevando la prima de riesgo de la deuda y reduciendo el plazo promedio de las nuevas colocaciones. La ruptura del ciclo puede ocurrir de forma gradual, o bien de manera abrupta a partir del cambio en las condiciones financieras internacionales. La interrupción del financiamiento externo acelera la salida de capitales y la pérdida de reservas internacionales, hasta desencadenar la crisis de balance de pagos. El ajuste ocurre de forma brusca con maxidevaluaciones, que impactan negativamente sobre el crecimiento y la distribución del ingreso.
La segunda sección del informe del BCRA enumera los pilares del sobreendeudamiento externo. Allí se repasan las principales modificaciones normativas que llevaron a la desregulación del mercado de cambios¹, el funcionamiento fallido del régimen monetario de metas de inflación con libre flotación cambiaria, y el cambio en la política financiera del Tesoro Nacional, que sustituyó fuentes domésticas en moneda local por deuda en moneda extranjera para financiar gastos corrientes. En este sentido, la velocidad y magnitud del endeudamiento externo del Estado Nacional generaron, tras los episodios de inestabilidad cambiaria de 2018 y 2019, un notable salto en el peso de la deuda pública, la cual pasó de representar 52,6% del PIB a fines de 2015, a 90% cuatro años más tarde. La carga de la deuda denominada en moneda extranjera prácticamente se duplicó en el mismo período, al pasar del 36,4% al 70% del PBI.
La tercera sección del trabajo brinda estadísticas que permiten cuantificar la magnitud del proceso de especulación financiera y fuga de capitales. Allí se distinguen dos etapas. En la primera, entre enero de 2016 y abril de 2018, los mercados financieros internacionales funcionaron como la principal fuente de divisas. Por endeudamiento público, privado e inversiones de portafolio, ingresaron al país USD 100.000 millones. En contraste, la inversión extranjera directa (IED) apenas representó 4,3% de la totalidad de capitales que ingresaron en este período (USD 5,3 mil millones). La segunda etapa, iniciada en mayo de 2018, estuvo signada por la inestabilidad cambiaria, la salida de capitales especulativos, la aceleración de la fuga y la pérdida de reservas internacionales. El préstamo stand-by del FMI pasó a ser la fuente primordial de divisas hasta octubre de 2019. El país enfrentaba una creciente demanda de dólares en concepto de atesoramiento de residentes, salida de capitales especulativos y pagos de deuda.
A lo largo de todo el período, la formación de activos externos (FAE) de los residentes (lo que coloquialmente se denomina “fuga de capitales”) se triplicó, superando los USD 86.000 millones. Aún durante la primera fase de auge e ingreso de capitales en los primeros dos años del gobierno de Macri, la FAE alcanzó los USD 41.100 millones. En la etapa de aceleración de salida de capitales, a partir de mayo de 2018, la FAE sumó USD 45.100 millones.
El fenómeno de la fuga de capitales presenta una notable concentración en unos pocos actores económicos. Los 100 mayores compradores entre diciembre de 2015 y octubre de 2019 demandaron USD 24.679 millones (19,1% del total). Por su parte, las compras netas de los 10 principales demandantes explican USD 7.945 millones. Al diferenciar entre personas humanas y personas jurídicas, se observa que apenas el 1% de las empresas que realizaron compras netas, adquirió USD 41.124 millones. En el caso de las personas humanas, tan sólo el 1% de los compradores acumuló USD 16.200 millones en compras netas durante el período.
Entre las consideraciones finales del informe, esbozadas en la cuarta sección, se destacan las siguientes reflexiones. En una economía que históricamente encuentra en la restricción externa uno de los principales límites al crecimiento sostenido, la fuga de capitales tiene su equivalencia en términos de menor crecimiento e inversión, mayor desempleo y deterioro en la distribución del ingreso. El dramático proceso de ajuste registrado en los últimos dos años revela que la inestabilidad cambiaria asociada a un entorno de liberalización irrestricta es a todas luces insostenible política y socialmente. La regulación de la cuenta capital y financiera del balance de pagos es por lo tanto una condición fundamental para cualquier estrategia integral de desarrollo.
¹Entre las principales modificaciones se destacan la eliminación de las obligaciones de liquidar divisas en el mercado de cambios por parte de los exportadores, la eliminación del encaje y plazo de permanencia en el país de inversiones de no residentes, y la reducción progresiva hasta su eliminación total de los límites a la formación de activos externos del sector privado no financiero.
Acerca del autor / Germán David Feldman
Subgerente General de Investigaciones Económicas del BCRA y profesor de Análisis Macroeconómico y Macroeconomía Avanzada de la UNAJ.
